Esteban Ramírez. 17 julio

Al final sí habrá eurobonos. No los $6.000 millones solicitados por el Ministerio de Hacienda dentro de su proyecto de ley, pero al menos $1.500 millones, que con una buena gestión de la deuda y algo de buena suerte (que no se venga un choque externo, por ejemplo) ayudarán a aflojar el nudo del financiamiento del Gobierno, si acaso hasta el 2020.

Un paréntesis: antes del lunes pasado me habría atrevido a decir que la aprobación de esta emisión de eurobonos es una victoria anémica (ir por 100 a Cuesta de Moras y devolverse con 25 no parece ser un resultado muy contundente), pero ahora que vimos el repentino traspié legislativo del crédito para restaurar el Teatro Nacional, cualquier monto aprobado me parece ganancia.

A todas luces, el aval de esta nueva emisión es una herramienta con un efecto relevante, pero de duración limitada, y con retos de atención inmediata, aunque sus frutos se cosechen en el más largo plazo.

¿Qué viene a partir de ahora? Hay retos de más largo plazo cuya atención se debe planificar desde ya. Para comenzar, una labor fuerte de cabildeo político y entrega de cuentas claras en el Congreso por parte del Ejecutivo sobre el control ejercido en el gasto público y la ejecución de los recursos obtenidos con los eurobonos. Este paso es necesario si se pretende que los diputados aprueben una segunda emisión de deuda externa el otro año. La ministra de Hacienda Rocío Aguilar aseguró que esta petición ocurrirá pronto e insistió en que contemplará un monto que garantice financiamiento más allá de un año.

Para esta segunda ronda, la Jerarca bien podría insistir en la autorización de los $4.500 millones que quedaron pendientes. Aunque esta pretensión se estrelle de bruces con la realidad política de la Asamblea Legislativa (fragmentada en muchos partidos y, como si no bastara, con varios partidos fragmentados), tiene sustento técnico: para comenzar, si tuviera éxito lanzaría señales positivos al mercado financiero pues la Tesorería no solo podrá jactarse de contar con los recursos para afrontar y reorganizar sus deuda en el mediano plazo, sino que, además, tendrá una patente para garantizar que se trata de un caudal sostenible por varios años, al margen de los vaivenes políticos (y politiqueros); eso fortalecería la confianza de los mercados financieros en Costa Rica, y la confianza, como la entiendo, se paga o se descuenta vía tasas de interés.

Proyecto de ley de eurobonos (N.º 21201)
Monto de la emisión Son $1.500 millones y se pueden emitir en dólares o el equivalente en cualquier otra moneda.
Plazo para hacer la colocación Un año a partir de la aprobación de la ley.
Tasas de interés El rendimiento de los títulos autorizados no podrá ser mayor al rendimiento de mercado de los bonos del Tesoro de Estados Unidos de América de un plazo similar al plazo de la colocación, más 625 puntos base.
Plazo de los valores al vencimiento Un mínimo de cinco años.
Trámite El Ministerio de Hacienda será el encargado de todas las contrataciones para hacer la colocación; estas serán directas y no se sujetarán a los procedimientos ordinarios de concurso de acuerdo con la ley de contratación administrativa.
Distorsiones cambiarias La ley instruye al Banco Central para que utilice sus instrumentos para garantizar que las conversiones de moneda que realice el Gobierno con las divisas provenientes de eurobonos y de créditos de apoyo presupuestario, no distorsionen el tipo de cambio.

También tiene sentido de oportunidad tratar de jugarse un monto mayor a $1.500 millones en el segundo round porque si no se hiciera, Hacienda se resigna a volver una tercera vez más al Congreso, y eso ocurrirá, posiblemente, en el 2021, con el ciclo político entrando en su fase más caliente. Sobra decir que el ambiente preelectoral añadirá una dificultad adicional a cualquier proyecto de ley de endeudamiento público externo que se requiera. Sin embargo, hay un detalle, y es que con un buen cálculo político, algunas fracciones deberían contemplar que las emisiones de eurobonos que se aprueben a partir del 2021 podrían ser tanto o más determinantes para el manejo hacendario del gobierno entrante, que del saliente.

Explico más lo anterior. Recordemos que a Helio Fallas, ministro de Hacienda en la pasada administración (2014-2018), le dejaron listos en “el cargador” los dos últimos cartuchos de la emisión de $4.000 millones en eurobonos que se aprobó en el periodo de Laura Chinchilla: $1.000 millones que se colocaron en abril del 2014 (antes de salir el Gobierno de Chinchilla), y una emisión más, por una suma similar, que se vendió en marzo del 2015. Gracias a este par de municiones el gobierno de Luis Guillermo Solís tuvo un arranque más o menos tranquilo en lo que a financiamiento del gasto se refiere.

Por otra parte, si nos ponemos muy teóricos, salir a colocar un monto relativamente bajo, de $1.500 millones, tiene desventajas asociadas desde el punto de vista de los costos. Emisiones más amplias permiten mejorar la liquidez de los bonos porque los tienen más inversionistas en sus carteras, hay mayor volumen de transacciones en el mercado, y como es un título más líquido, se puede vender a un precio más alto (ofrecer menor tasa de interés). Además, los costos de hacer todo el proceso administrativo de la inscripción de la emisión (bufetes internacionales, bancos de inversión, calificadoras de riesgo) se pueden diluir más. Pero estas son razones más técnicas, y cuando el Gobierno debe pasar por el Congreso para pedir autorización de endeudarse afuera, deja de ser un tema eminentemente técnico.

Más allá del monto. Dejemos de lado, por un momento, los volúmenes y consideraciones políticas. Esta colocación, fueran $1.000 millones o $6.000 millones es importante para satisfacer las necesidades de financiamiento sin meterse a presionar las tasas de interés internas. El Ministerio de Hacienda señaló, la noche del martes, que con o sin eurobonos, sus necesidades de financiamiento son la “friolera” de $3.934 millones para este año; si se logran captar los $1.500 millones en el mercado internacional antes del cierre del 2019, quiere decir que 40% de esa cifra será obtenido fuera de subastas, contratos de colocación, ventanillas electrónicas y demás suerte de mecanismos internos que en el pasado se tuvieron que exprimir a más no poder, para cumplir con el pago de vencimientos, salarios, transferencias y demás obligaciones del Gobierno.

La prima de riesgo de Costa Rica bajó en las últimas semanas. A julio 2019.
La prima de riesgo de Costa Rica bajó en las últimas semanas. A julio 2019.

Otro punto. Por lo pronto, el momento internacional para hacer la emisión se ve favorable. Los precios de los títulos de Costa Rica mejoraron en el mercado internacional, y datos facilitados por Hacienda la semana pasada, muestran que el premio que debe pagar Costa Rica por su deuda, respecto al bono del Tesoro de los Estados Unidos, ha tendido a bajar en las últimas semanas. El índice EMBI (Emerging Markets Bond Index) de Costa Rica, que calcula JP Morgan, indica que los bonos ticos, en dólares, pagaban un spread de 416,84 puntos básicos (+4,16 puntos porcentuales). Sigue siendo un premio alto respecto al índice global (+352,98), pero ha mejorado respecto del promedio de América Latina. Si a esto se añade que la Reserva Federal de Estados Unidos se muestra inclinada a reducir sus tasas de interés este año, el atractivo de salir al exterior se puede incrementar para Costa Rica.

Algunas proyecciones Escenario base Escenario alternativo
Deuda total del Gobierno Central (saldo anual/PIB) 59,1% 60,5%
Deuda interna del Gobierno Central 45,0% 49,3 %
Carga de intereses (proporción del PIB) 4,4% 5,1%
Crédito al sector privado (crecimiento anual) 5,2 4,5
Producto interno bruto (crecimiento anual) 3,1 2,1
(*) Resultado promedio. El escenario base contempla eurobonos.
Fuente: BCCR.

¿El recuadro anterior? Se allana parcialmente el camino hacia el escenario base del Banco Central. La aprobación y posterior captación de $1.500 millones permite materializar (a medias) un supuesto vital para el cumplimiento de las proyecciones económica de Costa Rica, en los próximos dos años, pues recordemos que la autoridad monetaria supeditó el cumplimiento de estimados para el 2019 y 2020, en términos de crecimiento, inflación y déficit financiero, por ejemplo, a la disponibilidad de los recursos obtenidos por medio de los eurobonos. El Banco Central presupuestó $1.500 millones para el 2019 y otro tanto igual para el 2020, pero estos últimos quedaron en veremos.

Aunque de todas formas la autoridad monetaria advirtió días atrás que era muy probable una actualización a la baja del crecimiento económico de Costa Rica, durante la revisión del Programa Macroeconómico 2019-2020 de finales de este mes de julio, los ajustes para 2019 podrían haber sido más drásticos sin la aprobación de eurobonos. Y como dije anteriormente, dado que Hacienda no logró garantizar el financiamiento externo para los dos años completos, el BCCR deberá dejar por ahí guardado, ese “escenario alternativo” que depende de resolver el financiamiento externo del Gobierno para más allá del 2020.

Bonos de deuda externa y cómo se negocian
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