El presidente del Banco Central afirmó con claridad que una política monetaria expansiva provocaría una mayor demanda de divisas. Por supuesto que con más colones en mano, muchos irían a comprar dólares. Esto presionaría al alza el tipo de cambio, y el BCCR tendría entonces dos alternativas. Dar por finalizado el esquema de bandas cambiarias y dar el salto a la flotación administrada, o seguir defendiendo el techo de las bandas, vendiendo dólares de sus reservas.
La primera alternativa probablemente implicaría una fuerte depreciación del colón, que tendría un impacto sobre el índice de precios, y provocaría que nuevamente el BCCR falle su meta de inflación. La segunda implica que, al vender dólares, el BCCR recoge los colones que emitió, neutralizando la expansión de la liquidez, y llevando las tasas de interés de vuelta hacia arriba. De esta manera, la política monetaria expansiva solamente podría tener un efecto sostenible sobre las tasas de interés si se acompaña de un ajuste al alza en el tipo de cambio, y se renuncia de forma implícita al cumplimiento de la meta de inflación para este año.
Nos enfrentamos de esta manera al dilema de la trinidad imposible, planteado en un modelo desarrollado por el premio Nobel Robert Mundell y Marcus Fleming, en 1962. Este demuestra que, con libre movilidad de capitales, es imposible controlar simultáneamente el tipo de cambio y las tasas de interés. Si se desea recortar las tasas de interés para aliviar el impacto de la recesión, debemos aceptar la depreciación de nuestra moneda. Según el presidente del BCCR, la expectativa de una menor inflación implicaría una menor devaluación esperada, la cual frenaría el impulso de los ahorrantes a dolarizarse. Esto podría ser razonable si el tipo de cambio real y la balanza de pagos estuvieran en equilibrio. Pero el colón se ha apreciado un 25% en términos reales desde su máximo nivel en octubre del 2005, y en la balanza de pagos, la cuenta de capitales difícilmente logrará financiar el déficit de la cuenta corriente, aunque este tienda a contraerse.
Si continúa la defensa del tipo de cambio no se podrán bajar las tasas de interés, más bien seguirían presionando al alza (a pesar de la menor inflación), pues la liquidez en colones se seguiría contrayendo. ¿Queremos subsidiar con dólares artificialmente baratos a los agentes que se endeudaron en esa moneda, a costa de una política monetaria incapaz de dar un respiro a la economía? ¿O queremos retomar el control de las tasas de interés, propiciando los equilibrios macroeconómicos necesarios para evitar una crisis externa? No es lo mismo la desaceleración que la contracción. Desacelerarse es crecer menos, nuestra economía se está contrayendo con fuerza. Es importante reconocer que la economía atraviesa una seria recesión, y, por lo tanto, de ahí la urgencia de darle a la política monetaria los espacios de acción necesarios.
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