Escuchar¿Por qué no se cumplieronlas metas originales del Programa Macroeconómico del Banco Central para el período 2008-09? ¿Qué fue lo que falló? Aunque siempre es más fácil criticar en un análisis retrospectivo cuando se tienen a la vista los resultados de variables económicas cambiantes y difíciles de predecir (como entradas de capital, el comportamiento de los precios del petróleo y las vicisitudes de la economía internacional), el ejercicio sigue siendo útil para derivar experiencias y mejorar las políticas futuras. Lo hacemos con un franco espíritu constructivo.
Nuevas metas.El Banco Central se propuso originalmente lograr una tasa de inflación del 8% este año (más –o menos– un punto porcentual), un déficit en cuenta corriente de la balanza de pagos del -6,3% del producto interno bruto (PIB), una expansión de la liquidez del 15%, un aumento del crédito al sector privado del 18%, y tuvo en consideración un cierto balance de las cuentas fiscales del sector público. Pero la realidad a medio año anduvo muy distante y las cifras ahora proyectadas se alejan de las metas originales. Según la revisión del Programa Macroeconómico adoptado por la junta directiva del Banco Central el 30 de julio pasado, la inflación cerrará este año probablemente alrededor del 14%, el déficit en cuenta corriente se disparará a una suma equivalente a un 8% del producto interno bruto (PIB), la liquidez se contraerá y llegará a un 11,5%, y el crédito al sector privado se expandirá, punta a punta, un 19,6%. Los resultados netos de las cifras fiscales sufrirán poca variación. Pero también hay cambios en todas las variables para el 2009.
La desviación más importante se produjo en la tasa de inflación, medida por la variación en los índices de precios al consumidor (IPC) y subyacente de inflación (ISI), que excluye productos volátiles y estacionales como petróleo y comestibles. En ambos, desafortunadamente, se notan desviaciones porcentuales muy elevadas con respecto a las metas originales, de un 75% aproximadamente. Y cabe preguntarse por qué esa desviación tan grande. La respuesta que se desprende del propio Programa Macroeconómico es que influyeron factores externos que elevaron la inflación, como el petróleo y alimentos, cuyos valores prácticamente se duplicaron en ese período (aunque recientemente han vuelto a bajar) y son factores fuera del control de las autoridades. Otros países en desarrollo no productores de petróleo tampoco pudieron alcanzar sus metas originales, lo cual no debe servir de consuelo ni de pretexto.
Factores internos.La explicación de la inflación va más allá. Hubo factores dentro de la esfera de control de las autoridades que también influyeron en los precios. Si el índice subyacente de inflación creció aceleradamente en los últimos meses es porque la demanda interna ha crecido también a tasas elevadas en los dos últimos periodos fiscales, con la consiguiente presión directa sobre los precios internos y las importaciones. El PIB creció en los dos últimos años a tasas superiores al 7%, comparado con un crecimiento histórico promedio del 4,6%, revelador de un recalentamiento insostenible de la economía. El crédito al sector privado, estimulado por tasas bajas de interés, creció un 41% en el 2007, y en la primera parte de este año también lo hizo desproporcionadamente, con lo que alimentó la demanda agregada, lo precios y el déficit en la balanza de pagos. El mismo Banco Central lo reconoce claramente cuando expresa lo siguiente: “El comportamiento de la demanda interna está relacionada con el incremento en el ingreso nacional disponible, las facilidades crediticias así como las tasas de interés que indujeron al gasto (tasas activas históricamente bajas y tasas pasivas negativas en términos reales)”. ¿Por qué consintió el Banco semejantes tasas de interés? La respuesta ofrecida es que, dada la política cambiaria, mayores tasas de interés locales habrían servido para estimular entradas especulativas de capital y presionar la acumulación de reservas.
Compartimos, en alguna medida, la explicación oficial. Sin embargo, debemos notar que la reducción de tasas de interés no sirvió para desestimular las entradas de capital, que incrementaron notoriamente las reservas internacionales netas (RIN) del Banco Central. Desde que entraron en vigencia las bandas, las RIN prácticamente se duplicaron. Por eso cabe cuestionarse si las bandas se ubicaron al inicio donde deberían estar, alrededor del nivel de equilibrio, y si hubiera sido preferible acortar el período de transición hacia la flotación administrada y metas de inflación, que evidentemente se ha hecho muy prolongado. Si las bandas se hubieran ubicado alrededor de un tipo de cambio real de equilibrio y se hubieran ajustado conforme varían los factores fundamentales que informan el tipo de cambio, quizás no se habrían acumulado tantas reservas ni se habrían expandido la liquidez y el crédito tan aceleradamente. Y el Banco habría podido recobrar más rápidamente el control de su política monetaria, ajustando más rápidamente las tasas de interés para controlar la demanda agregada. En suma, si bien hubo factores externos fuera de nuestro control que afectaron la inflación y los resultados de la balanza de pagos, también hubo factores que pudieron y debieron haberse controlado mejor.
Perspectivas para el 2009.Pero no todo ha sido negativo. El Banco Central se encuentra ahora en mejor posición para controlar la inflación, ajustar las tasas de interés, reducir la tasa de expansión de la liquidez, ajustar el déficit en cuenta corriente de la balanza de pagos y estabilizar el tipo de cambio. Para empezar, las cotizaciones en el mercado cambiario, después de los ajustes experimentados entre mayo y julio, se encuentran en una posición que se podría considerar, grosso modo, más acorde con los cambios fundamentales observados en las economías internacional e interna. La presión a la baja ha cesado y, con ella, la tendencia a incrementar las reservas del Banco Central y a expandir la liquidez en colones producto de la compra de divisas. Más bien, se ha reducido la liquidez por la venta de reservas al público (absorción de colones), y ha permitido ahora al Banco terminar el año con una expansión de la liquidez del 11%, inferior a la originalmente programada (15%).
Por otra parte, las menores entradas de capital por la ralentización de la economía internacional, particularmente la de los Estados Unidos, y la expectativa de alza en las tasas de interés en esos mercados, permitirían ajustar aún más las tasas pasivas de interés en Costa Rica y convertirlas eventualmente en positivas en términos reales. Eso tendrá el doble efecto de estimular el ahorro y empujar hacia arriba las tasas activas (préstamos) para contener la demanda agregada. El PIB real podría también crecer más el año entrante, tanto en las economías externas como en Costa Rica, lo que permitiría una mayor holgura en la expansión monetaria. Por esas razones creemos que las perspectivas de mejoramiento en el 2009, tal y como las planteó la revisión del Programa Monetario recientemente aprobado, son más realistas y factibles de lograr. La inflación bajaría al 9%, se reduciría el déficit de cuenta corriente de la balanza de pagos a un 6,8% del PIB (que, aparentemente, se podría financiar con entradas de capital), y el crédito al sector privado crecería más razonablemente. Y esas son buenas noticias. Nuestra única observación, que dejamos flotando a manera de interrogante, es si sería posible mejorar el desempeño previsto por el Banco Central mediante un ajuste más rápido y puntual de las tasas de interés, en aras de una mayor estabilidad de precios y del tipo de cambio.
