Opinión

La carrera contra el rublo

Actualizado el 12 de enero de 2015 a las 12:00 am

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La carrera contra el rublo

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PARÍS – En las últimas semanas, la caída del rublo y de la bolsa rusa venía siguiendo de cerca la baja mundial del petróleo. Pero todo cambió el 15 de diciembre. Mientras el petróleo se mantenía estable, el rublo y los índices bursátiles cayeron 30% en 24 horas. En la madrugada del 16 de diciembre, el Banco Central de Rusia (BCR) hizo un intento sin precedentes por estabilizar el rublo, subiendo el tipo de interés de 10,5% a 17%, pero no sirvió de nada.

La causa del “lunes negro” de Rusia fue evidente en seguida: el rescate público de la empresa estatal Rosneft, la mayor petrolera del país. Normalmente, los rescates calman los mercados, pero este trajo recuerdos de experimentos previos de la era post-soviética, cuando el BCR daba préstamos directos a empresas, y el resultado era, invariablemente, más inflación. Quien era entonces director del BCR, Viktor Gerashchenko, llegó a ser catalogado como el peor banquero central del mundo.

En el 2014, el BCR ha estado más limitado que en tiempos de Gerashchenko: no ha podido dar préstamos directos a empresas. Pero igual se las arregló para encontrar métodos más elaborados para hacer lo mismo que Gerashchenko.

En octubre, Rosneft emitió bonos en rublos por un valor de unos $11.000 millones (cifra extraordinaria para el mercado ruso, equivalente al 70% de todos los bonos corporativos emitidos el año pasado en Rusia). El cupón ofrecía 1,5 puntos porcentuales menos que la deuda pública a plazos similares, lo cual también es extraordinario, sobre todo porque Rosneft está sujeta a las sanciones occidentales.

Luego, inversores anónimos (presuntamente, los principales bancos estatales rusos) se beneficiaron con la decisión del BCR, el 12 de diciembre, de permitir el uso de estos bonos como garantía para obtener préstamos en rublos del BCR a tres años al tipo de interés oficial. Además, el BCR programó para el 15 de diciembre una subasta especial de esos préstamos, por un valor total similar al de la emisión de bonos de Rosneft. Así, el BCR podía entregar a Rosneft un montón de rublos a tasas menores a las del mercado. ¿Por qué el acuerdo provocó pánico?

A primera vista, la idea era hacer frente al principal problema económico de Rusia en la actualidad. Por las sanciones, los bancos y las empresas rusas perdieron acceso a los mercados financieros occidentales. En este año y en el 2016, las empresas rusas deben devolver o refinanciar deudas por alrededor de $300.000 millones. Parte de la deuda es con propietarios extranjeros de empresas rusas, que, sin duda, querrán prorrogarla, pero, en la mayoría de los casos, es deuda real con grandes bancos internacionales.

El mejor ejemplo es Rosneft, que en el 2013 tomó prestados alrededor de $40.000 millones para comprar a su competidora, TNK-BP. Unos $10.000 millones vencieron en el cuarto trimestre del 2014, incluidos $7.000 millones que vencieron el 21 de diciembre (y, en el 2015, vencen otros $20.000 millones).

Los mercados financieros llevan tiempo esperando a que el Gobierno anuncie una estrategia para la solución de la deuda externa corporativa. Aunque el BCR introdujo un programa de financiación en dólares a 12 meses por hasta $50.000 millones, difícilmente durará hasta finales del 2015.

Es probable que el petróleo no suba, y los financistas asiáticos (incluso, los chinos) no parecen muy dispuestos a refinanciar la deuda de las empresas rusas. Un levantamiento de las sanciones es improbable, y, por todo esto, los inversores esperaban una solución más audaz y de mayor alcance. Rosneft pidió varias veces $40.000 millones del fondo soberano de inversión de Rusia. Pero, como ese dinero ya está comprometido para otros fines, el Gobierno optó por una solución nada transparente y ajena al mercado, de la que Gerashchenko se hubiera sentido orgulloso.

Por desgracia, esa solución plantea varios problemas inmediatos. En primer lugar, el riesgo de un impago de Rosneft (y el costo de dar préstamos subsidiados) lo afrontan los bonistas. Si estos son, como se dice, los mayores bancos estatales, el acuerdo habrá dañado el sistema bancario, ya que aumenta la concentración de riesgo y genera pérdidas adicionales por la compra de bonos a tasas inferiores a las del mercado.

En segundo lugar, como Rosneft tiene que honrar deuda externa, es probable que use el efectivo del rescate para comprar dólares, y esto reforzará la presión bajista sobre el rublo. Aunque Rosneft rechazó esta posibilidad públicamente, los inversores igualmente parecen convencidos de que los mercados de divisas se llenarán de rublos frescos.

En tercer lugar, la estructura secreta del acuerdo debilita la confianza en la integridad e independencia del BCR. El día después del lunes negro, el ministro de Economía, Alexey Ulyukaev, dijo que el BCR debería haber aumentado las tasas antes. Esto despertó en seguida sospechas de que el Banco Central demoró la subida para poder cerrar el acuerdo a un tipo de interés más bajo.

Por último, el rescate no resuelve la cuestión que supuestamente debía resolver. Los inversores no saben si lo de Rosneft fue por única vez; y, en caso contrario, tampoco saben qué otras empresas podrían obtener un trato similar del BCR. Esto los deja en la incertidumbre respecto de si se devolverá o refinanciará (y cómo) la deuda corporativa rusa y de cuánta confianza se merece el rublo.

Sergei Guriev, exrector de la Nueva Escuela de Economía de Moscú, es profesor de Economía en el Institut d'Études Politiques de París (Sciences Po). © Project Syndicate.

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