Opinión

¿La audacia de la Tesorería?

Actualizado el 02 de agosto de 2016 a las 12:00 am

Tesoro Directo no solo emite, sino que lo hace con base en criterios totalmente opacos

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Con evidente satisfacción, un buen amigo y destacado columnista nos llamaba la atención un día de estos sobre la audacia de la Tesorería Nacional para sortear sus problemas de caja. En particular, nos hizo ver la maravilla que es Tesoro Directo, un mecanismo mediante el cual la Tesorería viene colocando emisiones de papeles para financiar su déficit, en las condiciones que mejor le convengan, con absoluta discreción.

Pues bien, estimo que ese buen amigo podría estar alabando una de las fechorías más graves que se han cometido contra los intentos realizados, por años, por crear un verdadero mercado de valores en el país. O, peor aún, podría estar alabando una ilegalidad, que supongo nadie ha planteado por falta de tiempo.

Toda la teoría de los mercados financieros, y en particular de los mercados de valores o de capitales, descansa en la existencia de una adecuada gestión de la deuda pública, ya que todos los instrumentos (bonos o acciones) se valoran agregando una prima de riesgo a partir de la tasa de los activos “libres de riesgo”, que por lo general se acepta que son los emitidos por el Estado.

Mercados profundos.

No es de extrañar que algunos gobiernos serios y bancos centrales modernos traten de crear condiciones de muy elevada eficiencia en el funcionamiento de los mercados de la deuda pública.

Para ello, promueven legislación en que incluso se lleva a un tema de interés nacional “la liquidez de los papeles de Gobierno”, como hicieron en su momento Colombia o México: se obligan a emitir papeles estandarizados, que estén anotados en un sistema electrónico, se colocan por medio de subastas formales y programadas, propician la operación de los intermediarios para crear precios permanentes y estimulan normativa para que gestores de portafolios operen en forma activa. En resumen, buscan crear mercados profundos y continuos de la deuda pública.

En la medida que el Ministerio de Hacienda no coloca bonos en el mercado financiero con arreglo a esas prácticas, no tenemos referencias de tasa libre de riesgo. ¡Y toda la teoría financiera se cae en Costa Rica! Porque entonces no habrá mercados secundarios, no habrá precios, no se podrá cuantificar el riesgo de mercado (de la deuda del Gobierno y de todos los demás activos) y no se podrán aplicar todos los criterios de gestión de cartera, condenando a todos los inversionistas a depender de un milagro (o de su suerte), y, por supuesto, creer que nuestras inversiones están siendo manejadas con los mejores estándares de riesgo.

“Audacia”. Tesoro Directo no solo emite, sino que lo hace con base en criterios totalmente opacos, fuera de los mercados de valores, y sin la menor posibilidad de que surja el mercado secundario.

“Audacia” me parece un término muy benévolo (y hasta sospechoso). Como si eso no fuera suficiente, ofrece la “ventaja” de que son redimibles, o sea que si la entidad que invierte ocupa los fondos antes del vencimiento, Tesoro Directo tiene la “audacia” de hacerle el secundario, sin que nadie sepa a qué precio, y mucho menos si le aplica un precio a Recope y otro a la CCSS.

La transparencia del mercado de valores, que con tanta visión quedó plasmada en la ley de valores en vigor, quedó anulada “audazmente”. ¡Claro, para el Ministerio de Hacienda es el mejor de los mundos, y qué podría interesarle que exista un buen mercado de valores que le compita por los recursos!

Ahora bien, la ley reguladora del mercado de valores número 7732 (esa sí, con mucha audacia) incorporó disposiciones adoptadas en países que se propusieron desarrollar sus mercados de valores.

En su artículo 2 plantea: “Se entenderá por oferta pública de valores todo ofrecimiento, expreso o implícito, que se proponga emitir, colocar, negociar o comerciar valores y se transmita por cualquier medio al público o a grupos determinados”.

Por su parte, el párrafo primero del artículo 10 indica: “Solo podrán ser objeto de oferta pública en el mercado primario, las emisiones de valores en serie conforme a las normas dictadas reglamentariamente por la Superintendencia y autorizadas por ella”.

Y agrega el mismo artículo: “En relación con lo dispuesto en el párrafo primero de este artículo, las emisiones de valores del Estado e instituciones públicas no bancarias, únicamente estarán exceptuadas de la autorización de oferta pública”. En resumen, las emisiones del Estado están eximidas del requisito de autorización, pero deben ser en serie para hacer oferta pública.

Irrespeto. Con base en lo anterior, según mi criterio, la ley de valores no le da ningún fuero especial al Estado para emitir papeles que no sean en serie. Tesoro Directo no solo hace oferta pública de valores, sino que lo hace con instrumentos individuales (no seriados), sin consideración alguna de las obligaciones legales que debiera respetar.

No me cabe la menor duda de que para la Tesorería es mucho mejor no tener que respetar reglas para resolver sus problemas de caja. Si alguien considera que la política fiscal está por encima del bien y del mal, podría ser una opción. Pero la ley reguladora del mercado de valores no lo consideró así porque tenía en mente un interés público mayor, como ocurre en los mercados modernos.

En consecuencia, no estoy seguro de que la palabra “audaz” sea la adecuada para describir las gestiones de la Tesorería Nacional.

Creo que hay otras más precisas para referirse a esa aberración. En otro artículo abordaremos las desastrosas consecuencias de Tesoro Directo.

El autor es exsuperintendente de valores.

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