Opinión

EDITORIAL

Última emisión de eurobonos

Actualizado el 08 de abril de 2014 a las 12:00 am

El próximo gobierno deberá evaluar las ventajas de financiarse nuevamente en el exterior, frente a las opciones existentes en el mercado interno

A corto plazo, ya la ventaja de las bajas tasas internacionales comparadas con las nuestras (en colones) no es tan clara

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Última emisión de eurobonos

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¿Fue exitosa la última colocación de títulos emitidos por el Estado costarricense en el mercado financiero internacional (eurobonos)? Si por “éxito” entendemos la colocación efectiva del monto ofertado, la respuesta es sí. Se recibieron ofertas por casi cuatro veces más del monto convocado, lo que, en cierta forma, revela confianza en el país. Pero, si se analizan pormenorizadamente los términos y condiciones de la colocación, comparados con los alcanzados un año atrás y, también, con las alternativas en el mercado financiero interno y sus posibles efectos sobre el tipo de cambio y las tasas de interés, la respuesta ya no es tan clara.

La nueva emisión se colocó la semana pasada, a 30 años plazo y a una tasa de rendimiento anual del 7%. Un año atrás, una emisión similar en monto y plazo se había colocado a un rendimiento de solamente un 5,63% anual. Es decir, en solo un año, los inversionistas extranjeros exigieron un incremento de 137 puntos base para adquirir la emisión, porcentaje elevado, dadas las tasas relativamente bajas que aún prevalecen en el mercado financiero internacional. Esa diferencia, sin duda, obedece a ciertos factores internos y externos que nos deberían preocupar.

Entre los factores externos influye el incremento en las tasas de interés de los bonos del Tesoro de los Estados Unidos como consecuencia del cambio en la política monetaria del Banco de Reserva Federal (FED, por sus siglas en inglés), comentadas en editoriales anteriores. También, la percepción de mayor riesgo de los inversionistas extranjeros en relación con los títulos de países emergentes y en desarrollo, que los mueve a exigir mayores rentabilidades: cuanto mayor sea el riesgo percibido, mayor debe ser la rentabilidad efectiva para compensarlo. Pero, además, hay factores internos que exacerban los riesgos de un eventual incumplimiento.

Dos de los más importantes son el incremento en el déficit fiscal del Gobierno Central (principal deudor de los títulos) que ahora se estima en el equivalente al 6% del PIB, y el aumento concomitante de la deuda pública acumulada, que sobrepasa el 40% del PIB y va en aumento. Además, hay incertidumbre por el cambio de gobierno, particularmente por la indefinición de las principales políticas económicas y de los integrantes del equipo del sector, así como por la declaración de Luis Guillermo Solís de no estar dispuesto a considerar mayores impuestos durante los dos primeros años de gobierno, aspecto que los técnicos nacionales y extranjeros consideran un gran error.

Igual responsabilidad recae en los partidos políticos representados en la Asamblea Legislativa, pues solucionar el problema fiscal depende de todos ellos. No en vano, la calificadora internacional de riesgos Moody`s bajó la perspectiva de la deuda costarricense de “estable” a “negativa” en setiembre del año pasado. Según técnicos consultados por este periódico, esa calificación figura entre las razones para penalizar la tasa de interés. Si la situación no se corrige, en la próxima colocación, si la hubiere, podrían penalizarnos aún más. Eso obligará al nuevo gobierno a valorar muy bien las alternativas disponibles, pues tampoco es claro que una nueva emisión de eurobonos sea lo más conveniente.

La tasa básica pasiva en colones ronda el 6,6% anual, pero la última colocación de eurobonos se hizo a una tasa superior: el 7% anual. Pero, además, debe sumársele el riesgo de la devaluación que pudiera ocurrir en ese largo período, por lo que el costo efectivo para el Estado costarricense será, sin ninguna duda, mucho mayor. Y, aunque es difícil cuantificar cuánto sería ese costo adicional, lo ocurrido en el mercado cambiario en los últimos meses, más la incapacidad demostrada para solventar los problemas internos, presagia un riesgo potencial muy grande en el financiamiento externo. ¿Será esta la última colocación?

El próximo gobierno deberá evaluar muy puntualmente las ventajas y desventajas de financiarse nuevamente en el exterior, frente a las opciones que ofrece el financiamiento en el mercado interno y –mejor aún– las ventajas de disminuir el déficit fiscal mediante una reducción permanente de gastos o nuevos ingresos. Ese ejercicio deberá tomar en consideración los efectos sobre las demás variables financieras, incluyendo la inflación y el tipo de cambio, y las posibles reacciones de las calificadoras internacionales, incluyendo la posibilidad no muy remota de perder el grado de inversión conferido por Moody`s en el 2010.

Cuando se aprobó en la Asamblea Legislativa la emisión de eurobonos por $4.000 millones, el mercado cambiario era superavitario y las tasas de interés en el mercado local eran mucho mayores que las del mercado internacional. La colocación de los primeros tres tractos contribuyeron a bajar las tasas de interés en colones en el mercado local, pero aumentaron la afluencia de dólares en el mercado cambiario. Eso obligó al Banco Central a intervenir absorbiendo colones a una tasa superior a la pagada por el Gobierno en el mercado internacional. De esa forma, quien terminó financiando indirectamente al Gobierno fue el Banco Central, que sufrió las correspondientes pérdidas de operación. Una evaluación oficial del costo de oportunidad de todas esas operaciones interrelacionadas aún no se ha hecho, o no se ha dado a conocer.

Las circunstancias actuales son distintas. El mercado cambiario pasó de superavitario a deficitario, y las tasas de interés exigidas por los inversionistas extranjeros son ahora más elevadas que las aún prevalecientes en el mercado interno. A corto plazo, ya la ventaja de las bajas tasas internacionales comparadas con las nuestras (en colones) no es tan clara y, a largo plazo, es muy dudoso que al país le convenga incrementar su deuda externa.

Si el Gobierno reserva esa nueva colocación de eurobonos para enfrentar vencimientos futuros en dólares, sin venderlos en el mercado cambiario, no asumiría el riesgo de una mayor devaluación ni obligaría al Banco Central a intervenir nuevamente para evitar una eventual apreciación, inconveniente a todas luces, ni colocar nuevos títulos en colones en el mercado local a costa de más pérdidas de operación.

Desde esta perspectiva, lo más conveniente –por mucho– sería reducir el déficit fiscal para disminuir las necesidades de financiamiento interno y externo, moderar la presión sobre las tasas de interés y el mercado cambiario, hacer de esta la última emisión de eurobonos e iniciar, lo más pronto posible, la ruta de la estabilidad. No hay vuelta de hoja.

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