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Debate en la Fed

Actualizado el 26 de septiembre de 2016 a las 12:00 am

Tres miembros del Comité de Operaciones de Mercado Abierto votaron en contra de dejar inalteradas las tasas de interés, como lo pedía la presidenta de la Fed

Los directores más flexibles creen que la reducción en las tasas de interés y la compra masiva de títulos de Gobierno y activos del sector privado han producido efectos positivos

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Hacía mucho tiempo que un presidente de la Reserva Federal de los Estados Unidos (Fed) no era cuestionado en sus políticas económicas por los demás miembros del Comité de Operaciones de Mercado Abierto, pero le sucedió a Janet Yellen la semana pasada, con ocasión de la revisión trimestral de las tasas de interés.

Tres de los miembros votaron en contra de dejar inalteradas las tasas, como ella quería, pues consideraron que ya era hora de empezar a normalizarlas. Siempre prevaleció la mayoría, pero tuvo que transigir. Aceptó que las condiciones estaban dadas para un alza pero, por prudencia, se decidió posponer la decisión. Todo apunta a que en diciembre podría producirse.

La discusión tuvo varias aristas conceptuales, algunas muy polémicas, que no deben pasar inadvertidas. La más cajonera era si debían reanudarse los ajustes en las tasas de interés a corto plazo, cuándo y en qué porcentaje. El comunicado que Janet Yellen leyó ante la prensa reflejó una especie de contemporización, deseo de tender un puente a los disidentes, pensando en conseguir unanimidad en la reunión de diciembre. Veremos si lo logra.

Por una parte, el crecimiento real de la producción fue bastante decepcionante en el primer semestre, aunque luego se recuperó, y la inflación ha permanecido baja, lejos de la meta del 2% anual fijada por la Fed, por lo que consideraron prudente dejar inalteradas las tasas, al menos por un tiempo; por la otra, el ingreso de las familias ha subido, el desempleo se encuentra en un nivel muy bajo (4,9% de la fuerza laboral), hay personas que abandonaron la fuerza laboral y ahora vuelven a buscar trabajo, la nueva fuerza de trabajo disponible prevendría aumentos de salarios y costos de producción, y la economía sigue creciendo, aunque a un porcentaje ligeramente inferior (1,8%) al originalmente estimado (2%), pero se recuperará nuevamente al 2% en el 2017. No se visualiza que la economía estadounidense pueda entrar en una recesión.

Por esas razones, algunos integrantes del Comité de Operaciones de Mercado Abierto temen que las bajas tasas de interés y el exceso de liquidez inyectado al sistema durante todos estos años produzca otra burbuja inmobiliaria y bursátil, o dispare la inflación a mediano plazo y, después, resulte más difícil controlarla, pues existe siempre un desfase ( lag ) entre el ajuste en las tasas de interés y sus efectos plenos sobre la inflación. En ese sentido, diferir el ajuste podría ser mucho más costoso.

Otro de los aspectos más delicados, mencionado como un reto para la expansión a largo plazo, es el poco dinamismo del crecimiento de la productividad de los trabajadores norteamericanos. Contrario a lo que ha sucedido en otros países, su productividad pasó por un período de alto crecimiento asociado con el inicio y desarrollo del cambio tecnológico, pero ha cedido. Eso se tradujo en una apreciación de otras monedas frente al dólar, como el colón costarricense, que en los últimos años reflejó los efectos de una mayor productividad interna.

Otra arista de la discusión versa sobre la efectividad de seguir políticas monetarias tan laxas para perseguir la elusiva meta del crecimiento elevado y sostenido, junto al bajo desempleo. Los más duros (denominados halcones en la jerga financiera) creen que ha sido relativamente ineficaz, pues la liquidez se ha canalizado al ahorro de los bancos, personas o empresas, sin orientarse al consumo o a la inversión que directamente generan crecimiento. Señalan que después de todos estos años de políticas expansivas, el crecimiento sigue siendo bajo. Se preocupan, además, por el efecto que han tenido todas esas operaciones no ortodoxas en los balances de la Fed, cuyas deudas se han triplicado y podrían, eventualmente, afectar su capacidad para controlar la inflación.

Los directores más flexibles de la Fed (denominados “palomas”), por el contrario, creen que la reducción en las tasas de interés y la compra masiva de títulos de gobierno y activos del sector privado para inducir caídas en las tasas de interés, sí han producido efectos positivos. Contabilizan, en su haber, que el desempleo ha caído a niveles muy cercanos al pleno empleo y que, bien que mal, el crecimiento real de la producción sigue positivo, lejos de la sombra de la recesión.

¿Quiénes tienen la razón? Al igual que aquí, las opiniones de los economistas y funcionarios están dividas. Probablemente, una posición salomónica sea apropiada, en el tanto haga un buen equilibrio entre los beneficios (empleo) y riesgos (inflación) de ambas posiciones. Sin embargo, conviene rescatar algunos aspectos técnicos y enseñanzas de tan interesante discusión y tratar de visualizar cómo se acomodarían en una economía pequeña y endeudada, como la nuestra.

Debemos partir de una realidad innegable: el Banco Central de Costa Rica tiene una posición patrimonial y un estado de resultados muy comprometido, que le impiden actuar con liberalidad, como otros bancos centrales. Esa limitación se debe a malas decisiones adoptadas en el pasado, razón por la cual las lecciones ajenas son tan importantes. Aunque sus pérdidas de operación han disminuido recientemente como porcentaje del PIB (pasaron de un -0,8% del PIB en el 2015 a un -0,6% del PIB en el 2016), todavía son bastante elevadas para poder emprender ambiciosas operaciones de salvataje de empresas y gobiernos, o de la producción en general, como en los EE. UU.

Se puede, a lo sumo, practicar una política monetaria un poco más laxa para combatir la denominada brecha del producto (diferencia entre el crecimiento histórico y el actual) como la observada en el 2015, cuando la tasa de política monetaria se redujo de un 5,25% a un 1,75% anual. Eso permitió estimular el gasto y la inversión privados y aumentar la tasa de crecimiento del PIB por encima del 4% real. Ir más allá podría resultar muy peligroso; pondría en entredicho la estabilidad de precios, objetivo económica y socialmente importante para preservar el valor real de los salarios, y arriesgaría incrementar el déficit fiscal y los costos de las empresas.

Al igual que la presidenta de la Fed insistió en no subir las metas de inflación, Costa Rica debe mantener las suyas. Son razonablemente bajas para estimular la producción, sin comprometer el crecimiento ni exponernos a una eventual recesión. Además, se asemejan a las de nuestros principales socios comerciales, por lo que tampoco pondrían presión en el tipo de cambio real, como antes, cuando la inflación interna superaba en mucho a la internacional. Promover una alta inflación o devaluación para bajar el desempleo es una apuesta riesgosa y dudosa, por decir lo menos. El alto desempleo y sus tasas desiguales entre sectores obedecen a factores estructurales provocados por el cambio tecnológico y los cambios estructurales en la composición del PIB, ninguno de los cuales se va a solucionar a corto plazo con políticas monetarias expansivas. Es uno de los principales retos de las autoridades presentes y futuras.

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