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EDITORIAL

Riesgos y ventajas de los eurobonos

Actualizado el 29 de abril de 2013 a las 12:00 am

A la hora de colocar $1.000 millones en títulos de deuda externa costarricense, aparecieron demandas de compra por más de diez veces el monto ofertado

Vamos por el buen camino financiero, pero, a la par de las oportunidades, hay riesgos y circunstancias que valorar y evitar

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El Ministerio de Hacienda logró efectuar una exitosa colocación de $1.000 millones de títulos de deuda externa costarricense en el mercado internacional la semana pasada. Tan exitosa fue la iniciativa que, a la hora de la colocación, aparecieron demandas de compra por más de diez veces el monto ofertado. Eso suscita varias reflexiones. ¿Vamos por el buen camino financiero? La respuesta es sí. Pero, a la par de las oportunidades, hay riesgos y circunstancias que valorar y evitar.

El monto total colocado en esta ocasión forma parte de la autorización legislativa para emitir los denominados “eurobonos”, aprobada el año pasado por la Asamblea Legislativa. El monto colocado en esta oportunidad se dividió en dos tractos: $500 a treinta años plazo con un rendimiento del 5,625%, y otros $500 pagaderos a 12 años con una tasa efectiva del 4,25%. La primera colocación, efectuada en noviembre del año anterior, fue a diez años plazo y con una tasa menor, del 4,25%. ¿A qué se atribuye la diferencia de plazos y tasas?

La respuesta fue ofrecida, en parte, por el ministro de Hacienda, Edgar Ayales, quien dijo haber buscado un equilibrio entre las ventajas de colocar a largo plazo y las tasas de interés, que son inversamente proporcionales al vencimiento: cuanto mayor sea el plazo, mayor la tasa de interés exigida por los inversionistas. Un plazo mayor permite programar mejor los desembolsos, mientras que una tasa menor implica menores erogaciones anuales, que en las circunstancias de elevado déficit fiscal representan un ahorro apreciable. Sin embargo, tal vez se pudo haber colocado una parte a 10 años para obtener un ahorro adicional en la tasa de interés. También nos preguntamos si no se pudo lograr una menor tasa de interés, habida cuenta de que la demanda de títulos superó ampliamente la oferta gubernamental. Aun así, el ahorro en el pago del servicio en dólares, comparado con las tasas en colones, es significativo.

Surgen, sin embargo, dos interrogantes adicionales: ¿Qué destino se le piensa dar a este nuevo endeudamiento, y qué efectos podría tener en el mercado cambiario? Sobre el destino, el ministro de Hacienda también fue claro: un porcentaje de la emisión, equivalente a $400 millones, se utilizará para cancelar deuda externa directamente en el extranjero, y otros $500 millones para pagarles a inversionistas locales cuyos títulos en dólares también se vencen próximamente.

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El pago de deuda en el exterior correspondiente al primer tracto no afectaría, en principio, el mercado cambiario costarricense, pues las nuevas divisas, supuestamente, no entrarían a formar parte del mercado cambiario y, por tanto, no presionarían el tipo de cambio a la baja. Pero el segundo tracto, por $500 millones, se destinaría al pago de acreedores costarricenses, por lo que podría presionar el mercado cambiario si esos dólares se vendieran en Mónex y se intercambiaran por colones. En esa eventualidad, el tipo de cambio podría sufrir nuevas presiones y obligar al Banco Central a intervenir emitiendo colones para adquirir las correspondientes divisas y evitar que las cotizaciones desciendan por debajo de la banda inferior, de 500 colones por dólar. Y eso plantea otro problema de difícil solución.

Cuando el Banco Central interviene en el mercado cambiario para sostener la banda inferior, aumenta la liquidez y pone presión en la inflación actual o potencial. Si el Banco no esteriliza la masa monetaria proveniente de la adquisición de reservas, el índice de precios al consumidor (IPC) tendería a subir a corto plazo y afectaría el ingreso real de los consumidores. Y, si esteriliza para evitar incrementos en la masa monetaria, tendría que colocar nuevos títulos en colones, lo cual aumentaría sus pérdidas de operación, que significan más inflación a mediano y largo plazo, y mayores tasas de interés a corto plazo. Al aumentar las tasas de interés, se incrementaría la prima por invertir en colones frente a la inversión en moneda extranjera y se agudizaría el problema de atracción de inversión extranjera de carácter financiero por los diferenciales de tasas de interés (capital “golondrina”).

Tendríamos así una gran paradoja financiera: en primera instancia, el Ministerio de Hacienda decidió colocar títulos en el exterior, donde prevalecen condiciones de mercado favorables, para ahorrar un poco en tasas de interés. Pero, si se venden en el mercado local los dólares producto de la emisión, el Banco Central tendría que salir inmediatamente a adquirirlos y, luego, vender internamente títulos en colones y presionar hacia arriba las tasas de interés. En esa eventualidad, lo que gana el Ministerio de Hacienda lo pierde el Banco Central. Y eso implica, ni más ni menos, que un financiamiento indirecto del Banco Central al Ministerio de Hacienda, a contrapelo del espíritu de la Ley Orgánica del Banco Central, que le prohíbe financiar directa o indirectamente al Gobierno. La única solución posible, sin modificar el régimen cambiario actual, sería resolver el déficit fiscal. Si se lograra, el Estado no tendría que endeudarse interna ni externamente. Y, si lo hiciera, tendría que endeudarse por montos razonables y compatibles con el crecimiento real de la economía nacional para no aumentar el monto de la deuda ni presionar las tasas de interés ni la inflación.

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